重组对价将成主流

本报记者 侯志红(研报揭露“黑嘴”“乱喷”真相 调查揭密：散户惨败之谜！)

　　随着股改进程的深入，股改“钉子户”集体浮出水面。据本报信息数据中心统计，目前250余家未进入股改程序的公司中，除了中国石化等少数优质公司由于特殊原因未能股改之外，大都存
在亏损严重、股权冻结、大股东占款等问题。这样的股改“钉子户”如何破题股改，成为股改收官阶段的难点。

　　大市值公司股改也艰难(千七之上的博弈：机会还是陷阱？)

　　据本报数据中心统计，截至目前，市值超过100亿未股改公司还有5家，包括中国石化、上海石化、山东铝业、国电电力、仪征化纤；市值在50亿至100亿之间的未股改公司共有9家包括东风汽车、南方航空、东方航空、外运发展、青岛啤酒、东方锅炉、莱钢股份、哈药集团、上电股份。

　　股权关系复杂是一些大市值公司股改难以进行的原因之一，其中，含H股、B股的一些公司在股改中不仅要做到不让H股、B股股东的权益受损，同时还要遵循境外的法律，因此，其股改方案的制定必须非常谨慎。

　　东风汽车迟迟未能进入股改的原因就是如此。该公司的间接控股股东东风汽车集团股份有限公司H股于2005年12月7日在香港联交所上市，在其招股书中已确认暂无意进行集团内A股公司股权分置改革，而根据联交所要求，上市公司上市后半年内不得发生与招股书未披露或与披露内容不一致的重大事项，因此，东风汽车的股改也一直无法进行。

　　此外，业内人士认为，一些股权结构复杂的上市公司大股东往往对股改有顾虑，因为一旦进入股改程序需要支付对价，控股股东就可能面临丧失控股权的风险。类似中石化这类巨无霸型央企业，存在子公司回购的问题，这也使其股改进行得比较缓慢。

　　亏损公司问题多

　　余下的未股改公司绝大多数存在亏损严重、股权冻结、大股东占款等问题。连年亏损、资产质量差、大股东无力支付对价来满足流通股东的要求，是这类公司股改难以跨越的门槛。

　　本报信息中心统计数据显示，在250余家未股改公司中，ST类公司多达103家，占了四成多。在这些未股改的ST类公司中，2005年每股亏损1元以上的有31家，其中，*ST海纳去年每股亏损高达7.07元，ST嘉瑞每股亏损6.92元，ST三农亏损5.63元。至2006年一季度，每股净资产为负数(资不抵债)的有48家，其中，*ST科健每股净资产竟为负12.59元。

　　在未股改公司中，大股东股权存在瑕疵的也不在少数，有8家公司大股东股权发生质押，另有55家公司大股东股权被司法冻结，其中，12家公司大股东股权同时被质押和司法冻结。

　　诉讼缠身，也使得一些未股改公司腾不出手来筹划股改事宜。根据公司公告，今年以来，未股改公司涉讼的超过120家，诉讼超过400起，涉及金额逾140多亿元，摊到每家未股改公司身上的涉讼金额过亿。

　　一个不争的事实是，未股改公司占用资金清欠工作形势严峻。据统计，截至今年6月30日，沪深两市还有147家公司存在资金占用问题，占用余额高达315亿元。这些存在资金占用问题的公司中，未股改公司占了绝大多数。

　　此外，一批公司正在进行资产重组或股权转让，其中涉及的相关事项正等待监管部门的审核批准，而等待的时间不受上市公司控制，因此，许多公司只能等待一切准备成熟以后再进行股改。

　　重组对价将成主流

　　从目前看来，对多数严重亏损公司来说，以资产重组为对价还是最优的现实选择。因为这些严重亏损公司基本上不具备送股能力或送股水平达不到期望值，靠资产重组扭转困境、以重组为对价几乎是这些公司在现实中的主流选择。

　　由于对价水平一目了然、操作简便、易为流通股股东接受等原因，送股成为以往股改最常见的对价方案。但是，目前这些未股改的绩差公司股价很低，送股补偿的意义不大，很难为投资者认同。因此，通过资产重组从根本上来改变公司的内在价值，将是解决这些“老大难”公司的好办法。一方面借助重组可以重塑公司的基本面，提高股票的投资价值，另一方面重组方的付出也能换来手里非流通股的流通权，实现“多赢”。

　　如GST中西2004年底亏损7678万元，每股净资产-2.30元；2005年中期亏损2333.24万元，每股净资产-2.42元。根据股改方案，上药集团向中西药业注入现金3.5亿人民币和上海远东制药机械总厂权益性资产，接替申华控股为中西药业借款所承担的连带担保责任和其他义务。2005年下半年股改方案实施后，公司基本面转好，2005年扭亏为盈，全年实现净利润374.2万元，每股净资产达0.84元。

　　类似的还有GST建峰、GST环球等均是成功的榜样，如此就使得此类个股借助于股改契机而实现了新生。而且，股改是大势所趋，任何上市公司都无法逾越，在相关各方群策群力之下，上市公司完全可以根据自身情况因地制宜，探索多种创新重组对价方式