浅析当前A股市场股息投资策略的有效性

◎ 佛山照明、盐田港等44家上市公司的股息率已经连续三年超过同期银行一年期存款利率,开始实施稳定的分红政策。由此国内有投资者预言A股市场的股息投资策略时代已经到来
　　◎ 从数据看股息投资策略在国内A股市场似乎已经进入了可操作阶段,但是从经济发展阶段、上市公司经营环境状况、政策风险以及投资者理性程度和规模等方面考察,股息投资策略在A股市场的投资有效性仍受到制约,其原因是多方面的,但主要集中在上市公司分红策略的稳定性、市场有关分红政策的异化效应等
　　◎ 管理层应尽早改变导致上市公司分红政策异化的不合理政策,诸如取消红利税,将强制性分红政策改为指导分红政策下的市场监督,降低分红成本,消除可能存在的上市公司经营者道德风险
　　◎ 投资者在运用股息投资策略时应关注企业的经营环境、企业竞争能力和经营能力,我们认为具有垄断性资源和核心竞争能力的企业,以及非周期性行业的企业具有稳定的分红政策,较适宜于进行股息投资策略
　　随着市场相关红利税收政策的改变和市场价格中枢的下移,在国际成熟市场较为风行的股息投资策略也开始在国内股市走热。经过对2001年以来A股市场的数据分析,以及考察当前中国经济的发展特征和派息上市公司的特征,当前A股市场的股息投资策略有效性虽有改善,但并不如市场预期的那么高,而且从投资的角度分析风险较大。在此基础上我们提出了有效实施红利投资策略的市场环境,以及目前还需改进的方面。最后是对当前市场可以实施股息投资策略的一些建议。
　　1、股息投资策略的由来及背景
　　投资者从股票市场可以获取的投资收益包括两个部分:一是通过买卖差价实现的资本利得,二是通过上市公司派发现金所得的收益,也称之为红利。前者取决于宏观经济的预期、上市公司的业绩和股票市场的活跃程度等多方面因素,具有很大的不确定性；后者则取决于上市公司的业绩、经营理念等因素,相对而言不确定性较小,但是收益水平也相对较低。由此派发出两种不同风格的投资策略:一种是关注上市公司业绩增长引起股价提升,采取积极的成长型投资策略；一种是针对上市公司稳定的分红政策而采取稳健的股息投资策略。
　　纵观国际股市百多年的历史,股息投资策略的起步要落后于以博取价差为目的的投资策略,从1930年后美国市场为主的股票市场形成了较为完善的价值投资理论,其中注重企业内在价值,关注企业盈利成长性是最主要的投资策略。从上个世纪的七十年代开始,由美国养老基金等机构投资者引领的追求稳健投资收益风潮导致股息投资策略逐步盛行,因其低风险稳定收益等特征吸引了一大批拥护者。其实从两种投资策略的结果看并没有孰优孰劣之分,简单而言能够有效采取股息投资策略的关键在于上市公司是否具备稳定收益增长的可能性,以及投资者的投资需求是否具有理性预期,相关市场税收政策能否合理反映市场投资成本。
　　首先,上市公司经营业绩的平稳增长是股息投资策略有效实施的基础。上市公司是否具备稳定的分红政策取决于上市公司稳定的业绩增长,尤其是其现金流是否充沛、平稳。一般而言具有如此经营特征的企业有其特殊的经济背景,一方面经济运行在稳定增长的阶段,能够给企业营造良好的经营环境；另一方面行业增长达到了平稳期,行业内部的竞争处于寡头竞争,企业能够维持平稳的利润水平而很难获得超额利润,即企业仅能够得到行业平均利润,不可能通过再投资来获得更多的利润；再者是企业经营理念成熟、治理规范,企业吸引投资者的手段只有通过真实的投资回报。在此背景下,上市公司才可能实现持续稳定的分红政策,同时还能够保持股价的相对稳定。美国经济虽然经历曲折但始终保持平稳增长,期间通过兼并收购使得大部分传统行业内部的竞争降低,造就了许多行业寡头,也使得行业利润率相对平稳,上市公司得以保持充足的现金流,并使上市公司实施稳定的分红政策成为可能。
　　其次,股票市场理性投资者的存在尤其是养老基金的出现使分红投资策略实施成为可能。股票投